在收到中国证监会关于首次招股说明书的反馈意见后，2月10日，江西九岭锂业股份有限公司（简称：九岭锂业）更新了招股说明书，最为明显的变化是新增了2022年上半年的经营和财务相关数据，以及还增加了新的募投项目并大幅提高了募资金额。但同时也存在并显现出一些重要问题。

图：九岭锂业招股书

九岭锂业主要从事锂盐产品的研发、生产和销售，形成了含锂矿石开采、矿石分选综合利用、锂盐提取及加工的垂直一体化产业链。公司核心产品为电池级碳酸锂和工业级碳酸锂，主要客户包含中矿资源、多氟多、湖南裕能、丰元股份等行业内知名企业，产品已进入宁德时代、比亚迪、特斯拉、上汽集团等核心电池和新能源汽车厂商的供应体系。

去年7月，九岭锂业递交首次公开发行股票招股说明书申报稿，拟冲刺上交所主板IPO，发行股票数量不超过7941.18万股，占发行后总股本不超过15.00%。

彼时，九岭锂业拟募资约7.6亿元，而据最新的招股说明书，九岭锂业发行的股份及比例仍保持不变，但募资金额提升26.7亿元至34.3亿元。同时募投项目也发生变化，新增丰城九岭新能源材料生产项目，拟投入资金24.7亿元，这也是九岭锂业IPO投资最高的募投项目。

图：九岭锂业招股书

募投金额和募投项目产生的变化，同时暴露出两大问题。一是估值大幅波动。自2021年股改至2022年，九岭锂业已经进行了5次增资和1次股权转让，伴随而来的是变化巨大的估值。

2021年11月22日，九岭锂业第四次增资，新增股东嘉兴颀博、广东广祺基金和台州银祺基金，嘉兴颀博股东背后有上汽投资的身影；后两者则均有广汽资本的身影。此时九岭锂业的估值为百亿。2022年进行股权转让时，九岭锂业估值升至125亿元。也就是说，短短一年内，九岭锂业的估值飞涨近10倍。

但据2022年7月首次披露的招股书，募集资金约为7.6亿元。以此推算，九岭锂业估值不超过50.67亿元。

2023年2月，再次更新后的招股书显示，九岭锂业募资金额提升至34.3亿元。按此计算，公司估值比半年之前高出了3.5倍。

九岭锂业估值的大幅提升，或许是2022年的业绩实现了数十倍的增长。招股书显示，2019年至2022年上半年，九岭锂业营业收入从2.72亿元提升至21.76亿元，净利润从0.26亿元提升至13.02亿元。

 图：九岭锂业招股书

但不可忽视的是，九岭锂业的主营产品碳酸锂周期性非常明显，“有20万元的昨天，也可能有4万元的明天”。上海钢联2月15日数据显示，电池级碳酸锂涨当日跌2500元/吨，均价报44.9万元/吨，较今年初约52万元/吨的价格，下跌近16%。

也就是说，2022年锂价上行至高点，九岭锂业的业绩大幅上涨，顺势提高融资金额，扩大产能规模。

2021年九岭锂业碳酸锂产量为1.2万吨，而此次新增的募投项目将使产能扩大4倍：“丰城九岭新能源材料生产项目”将新建电池级碳酸锂生产产线，项目达产后将形成年产5万吨电池级碳酸锂及相关副产品生产能力。

如若最新招股书未新增丰城九岭项目，九岭锂业的锂盐产能不足将暴露得更加充分。尤其是募投项目中的年产1万吨高纯碳酸锂改建项目，这只是对原产品进行深加工，并非进一步扩充产能。

当然，暴露的不仅仅是九岭锂业锂盐产能不足的问题，还有锂资源的储备不足。2019年九岭锂业含锂矿石的开采量为46.1万吨，无法满足生产需求，因此存在8.77万吨的外采量。

2020年和2021年九岭锂业许可开采量大幅提升为150万吨，实际开采量也几乎接近许可开采量，分别为135万吨和150万吨，而且2021年还有约26万吨的外采量。2022年的可开采量仍为150万吨，上半年已经开采了43.49万吨。

对外销量整体处于较低水平，2022年上半年对外销量则是为零。不难看出，在许可开采量已经达到极限的情况下，九岭锂业的锂精矿基本全部自我消化了。

 图：九岭锂业招股书

目前，九岭锂业通过控股子公司春友锂业持有宜丰县花桥大港瓷土矿，该矿山累计探明含锂瓷石矿资源储量9,191.94万吨（122b+333），折合碳酸锂当量约100万吨，其中已办理采矿权证可开采量共计4,774.51万吨，折合碳酸锂当量约45万吨。

值得一提的是，春友锂业由九岭锂业和宁德时代全资子公司宜春时代新能源资源有限公司共同持股，持股比例分别为70%、30%。

如果九岭锂业想要继续提升锂盐产能，同时保证新增募投项目的顺利实施，要么增加自有矿产的许可开采量，要么外购精矿。

此外，最新招股书还有一个信息值得关注。通常来说，由于电池级碳酸锂的工艺要求较工业级碳酸锂更高，因此其价格也长期更高。然而，在2022年上半年，九岭锂业的电池级碳酸锂却一反常态，售价低于工业级碳酸锂。对于此变化，招股书并未给出解释。

 图：九岭锂业招股书