第三章 行业估值、定价机制和全球龙头企业

3．1 行业综合财务分析和估值方法

图 锂指数综合财务分析

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 锂指数市场表现

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 锂指数盈利预测

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 锂电池指数综合财务分析

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 锂电池指数市场表现

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 锂电池指数盈利预测

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

行业估值方法可以选择市盈率估值法、PEG估值法、市净率估值法、市现率、P／S市销率估值法、EV企业价值法、EV／Sales市售率估值法、RNAV重估净资产估值法、EV／EBITDA估值法、DDM估值法、DCF现金流折现估值法、红利折现模型、股权自由现金流折现模型、无杠杆自由现金流折现模型、净资产价值法、经济增加值折现模型、调整现值法、NAV净资产价值估值法、账面价值法、清算价值法、成本重置法、实物期权、LTV／CAC（客户终身价值／客户获得成本）、P／GMV、P／C（customer）、梅特卡夫估值模型、PEV等。

表 锂电池主要上市公司市值对比

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 宁德时代主营构成

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 比亚迪主营构成

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 亿纬锂能主营构成

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

3．2 行业发展

2005 年前发展初期

1958 年我国第一家锂盐厂－－新疆锂盐厂的建立标志着锂行业的开端，到 90 年代中期我国形成了西北、中南、西南三大锂工业基地。2003 年青海锂业成功建成我国第一条卤水提锂生产线。2000－2005 年，电池、光伏等 新兴领域的锂应用不断地取得进展，推动锂工业的发展。

2005－2015 年 3C 渗透期

3C 产品如智能手机、平板电脑在此期间快速渗透，钴 酸锂作为其正极主要材料也快速放量。2008 年初我国发布《关于开展节能与新能 源汽车示范推广工作试点工作的通知》，锂动力电池开始兴起。这一时期中国冶 炼企业开始着重向上游布局，例如天齐锂业于 2012 年底收购全球品位最高锂矿 之一：泰利森 51％的股权。

2016－2020H1引擎转换期

此期间3C电子产品带动需求的作用已明显放缓，2015年国家发布《关于 2016－2020 年新能源汽车推广应用财政支持政策的通知》，政策补贴为新能源汽车保驾护航，但矿企、锂盐厂产能在这一阶段开始投放，同时后期需求端受补贴退坡及汽车成本和安全等问题增速放缓，行业景气开始回落。2019 年下半年，海外矿山开始出清：Alita、Altura 重组；Pilbara、Cattlin、 Wodgina 等多家矿山宣布减停产。

2020H1 至今新能源汽车渗透期

疫情好转后，国内外不断推出新能源汽车利好政策刺激需求，叠加新能源汽车自身成本以及产品力的改善，共同带动锂需求进入新的成长期。而海外矿山基本完成重整供需关系改善，在双碳大背景下，未来新能源汽车、储能将为锂贡献重要的需求增量。

图 全球及中国锂矿产量（吨）

资料来源：资产信息网 千际投行 渤海证券

3．3 驱动因子

（1）国家产业政策的大力扶持

锂离子电池关键材料和设备行业既属于节能环保产业，也属于新能源汽车产业范畴，皆为国家产业政策重点发展的方向。近年来，政府部门密集出台了多项产业扶持政策，促进新能源产业的发展，而锂离子电池行业亦因此受益。

（2）应用领域广阔，市场上升潜力巨大

锂离子电池自大规模投入商业应用以来，受各细分应用市场的强劲驱动而快速发展。在手机、笔记本电脑、数码相机等传统消费电子领域的应用，给市场带来了第一波上升。近年来，随着消费类电子产品的升级，智能手机、平板电脑和移动电源等消费类升级成为市场上升驱动力。未来3－5年，以新能源汽车为代表的锂离子动力锂电池将推动行业成长为千亿级市场。

锂离子电池材料具有较高的专利壁垒，我国锂离子电池产业的发展还要经历技术研发和相关经验积累，并在此基础上加以完善，实现产品的成熟稳定。这样锂离子电池的发展才会迎来发展春天。

3．4 行业当前问题

（1）加工和管理水平落后，不少地区企业的加工制作水平相对比较落后，特别是一些规模较小的锂电池企业，由于规模小，设备的利用率相对较低，制作出的产品很难符合商家需要。给企业造成损失，同时，这类企业的管理水平也很落后。

（2）下游市场开发力度不足，主要单体生产企业下游研发力量偏于薄弱，在相当多的应用领域，国内仍以采用国外公司提供的产品为主，本土企业很难涉足。这是我国锂电池工业必须及早解决的问题。

（3）市场竞争形势将加剧，反倾销措施虽然能在一定的时间内起到保护作用，但也使得外资本土化生产的意愿更加强烈，如外资集中进入，在资金、技术、成本、市场开拓等方面，国内有锂电池工业目前仍难以直接面对外商的竞争。同时，外资还将享受的所谓“超国民待遇”的税收等优惠政策，将使得国内企业的经营环境更加恶劣。国内行业必须在认清事实的前提下，加强市场联合和技术攻关。

（4）企业普遍缺乏核心能力，如现代化管理能力、营销能力、应变能力、组织创新和技术创新能力、信息采集处理能力等。

（5）与国外企业进入中国市场相比，我国多数定锂电池企业极其缺乏在全球范围内配置资源和进行全球范围内营销的国际化经营能力。

（6）劳动力成本上涨，锂离子电池制造行业属于劳动密集型产业，产品的产能和生产人员的数量息息相关。随着我国人口红利逐渐消失，劳动密集型企业不再具备过去人力成本较低的优势。与此同时，我国经济的高速发展以及义务教育带来的劳动力素质提高也将继续推升我国的劳动力成本。如何应对劳动力成本的上行压力已经成为制造行业不得不面对的重要问题。

（7）专业技术人才短缺，锂离子电池技术的研发是典型的交叉学科领域，技术集成难度高、开发难度大，对人才的综合素质、技术能力要求颇高。虽然我国的锂离，子电池行业飞速发展，但综合人才的稀缺，尚无法匹配目前已形成规模的市场，对行业的发展产生了一定程度的不利影响。

3．5 行业风险

（1）政策风险：我国虽然对于锂电池行业的快速发展采取政策性鼓励措施，但是我国锂电池行业标准水平发展迟后于经济发展，针对锂电池行业标准存在许多空白点，没有形成像美国、德国和日本等全球性的权威规范，故在国际贸易活动中容易受到美国、日本和欧盟国家的政策性技术壁垒制约。

（2）技术风险：技术风险是指随着科学技术的发展，生产方式的改变而发生的风险。对于锂电池行业的技术风险主要包括由于技术要求提高，企业在短时期内不能提高生产技术，不能最终满足消费者和市场的更高要求而产生的风险。提高我国的锂电池制造技术，发展拥有自主知识产权的新型锂电池技术，加快锂电池制造相关工艺技术和生产设备的研发，打破国外企业的制约，已成为我国锂电池产业健康发展的关键。

（3）市场风险：由于锂电池行业具有较好的发展前景，很多企业纷纷将眼光放在了这块市场蛋糕上，未来投资锂电池产业的企业必将逐渐增多，争夺目前市场份额的竞争也将越演越烈；这里还没有分析国际上同业的产能增长带来的竞争压力。随着行业内其它公司锂电池项目的投产、供给的增加，长期看来供需必将趋于平衡，而供给的增大可能会伴随价格的下跌。

（4）经营管理风险：目前我国大部分企业缺乏有效的管理经营系统，也缺乏具有国际化市场能力的管理人员，单纯以订单式生产，管理部门在业务过程中缺乏关键点的监控，信息分解慢，不能够在第一时间将信息向相关部门传递，缺乏有效的信息传递技术手段来支持当前的管理要求。车间生产作业计划不规范，难免产生缺陷和不周全的情况。