文 ｜ 杨旭然

编辑 ｜ 王方玉

出品 ｜ tide－biz

在2020年底的一次采访中，主持人小雅问张坤：当年的毒奶粉事件你怎么看，你当时有买伊利吗？

张坤如实回答没有买，原因是：

伊利并不是不可替代的。

时间进入到2021年三季度，张坤却花了将近40亿元大举买入伊利股份（SH：600887），位列其重仓持股之一。他非常直接地食言了。

在此之前，张坤承受了巨大的舆论压力——基金净值的变化，从“全世界最好的坤坤”到“坤狗”的风评变化，甚至要比他对伊利的投资转变来得更加剧烈。

来自市场与舆论的双重压力之下，价值投资者们陷入绝境《“价值投资者”的绝境》。而张坤作为少数几个“千亿级”顶流公募基金经理之一，成了基金投资者们的集中吐槽对象。

一些投资者开始对高端白酒赛道充满不屑，一些投资者开始对价值投资的理念表示质疑。更有一些人短线操作赚到些利润，对于更具体系化、理论化特质的机构投资者投去轻视目光。

对于管理资金超千亿的张坤来说这并非好消息，在这种环境下作出的调仓、建仓的决策就变得更加艰难。如他自己所言，“错过一百个机会，都不是你的错，但做错就是你的错。”

在2020年－2021年之间，张坤分别买入过中炬高新、美年健康、招商银行、平安银行、华兰生物等股票，每次调仓都会引起公众的广泛关注。

这些操作并没有全部成功，一方面是由2021年恶劣的投资环境所导致的。另一方面，是否与巨大的工作压力有关，就不足为外界所知了。但2021年从头到尾，他也没有投向任何新能源、芯片等热门赛道的个股。

幸运的是，随着贵州茅台、五粮液和泸州老窖等白酒企业股价的回暖，张坤已经开始逐渐脱离公众情绪的漩涡。

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人性难胜

张坤仍难以避免地被部分投资者质疑。

能够成为中国唯二管理千亿资金规模的基金经理，显然不是一句“买茅台”能够总结的。

张坤曾经用很多“篇幅”来向外界解释自己对上海机场（SH：600009）的投资。对于一个看重ROE、看重品牌价值护城河的投资者来说，这样的强调在心理上非常微妙。

我们可以理解为，他隐约要通过对这家重资产公司的成功投资，向外界证明自己不仅会投资白酒。换言之，并非仅是白酒造就了张坤顶流基金经理的地位。

好巧不巧的是，因为疫情等多方面的原因，上海机场股价自2019年下半年开始的正常回调，开始逐渐演变为大幅度的下跌，并随着疫情的多次反复而受困。

上海机场股价表现（2016年1月至今）

疫情的反复造成机场的客流量锐减，上海机场较为依赖的免税租金业务也遭受重创。根据2021年2月份与中国中免的《补充协议》，2020 年度免税店租金收入11．56亿元，较疫情前有大幅下滑。

从企业中期发展来看，2021年－2025 年免税店业务收入的实现，也很大程度上取决于疫情的走向，和浦东机场国际、港澳台地区航线客流的恢复情况，业绩上存在明显的不确定性。

上海机场的股价因此出现了明显的挫折，此前张坤关于上海机场的价值判断，被证明并不适用于疫情这种特殊情况下。更何况这是一场前后延续了两个整年的漫长灾难。

根据2021年一季报数据，张坤管理的几只基金产品已经清仓上海机场。原本是疫情导致的特殊情况，但公众也会不自觉地将其与投资经理的能力进行关联。这虽然并不公平——尤其是张坤已经通过多年持有赚取了不少的利润，但仍无法避免。

白酒的情况则更加直接了。以高端白酒为主要持仓的易方达中小盘基金，净值在过去八年的时间涨幅超过了六倍，属于妥妥的穿越牛熊战胜市场。更加可贵的是，在2020年2月白酒行情如日中天的时候，易方达中小盘停止了申购，这意味着对行情顶部的清晰判断。

但即便如此，张坤仍难以避免地被部分投资者质疑。其中原因，与其说来自技术层面，不如说更多来源于人性。