第三章 行业估值、定价机制和全球龙头企业

3.1 行业综合财务分析和估值方法

对锂行业企业进行财务分析，首先要关注其资产负债表。重点观察存货和固定资产，这可以反映企业的生产和存储能力。高额的存货可能意味着销售困难或生产过剩，而固定资产的增长可能代表企业在扩张生产。

其次，深入研究利润表。关注毛利率和净利率，这可以帮助分析企业的成本控制能力和整体盈利能力。锂行业的原材料价格波动较大，因此对成本的控制尤为关键。

再者，研究现金流量表。正向的经营活动现金流表明企业日常运营稳健，而投资活动现金流出则可能代表企业在技术升级或扩张。

最后，不可忽视的是财务比率。特别是流动比率和速动比率，这两个指标可以反映企业短期偿债能力。对于锂行业，由于其资本密集，高的负债率是常见的，但过高的负债率可能意味着风险增加。

总之，对锂行业企业的财务分析需要综合多方面的数据，深入挖掘其背后的经营逻辑和风险。

图 锂指数综合财务分析

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 锂指数市场表现

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 锂指数盈利预测

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

锂行业估值方法可以选择市盈率估值法、PEG估值法、市净率估值法、市现率、P/S市销率估值法、EV企业价值法、EV/Sales市售率估值法、RNAV重估净资产估值法、EV/EBITDA估值法、DDM估值法、DCF现金流折现估值法、红利折现模型、股权自由现金流折现模型、无杠杆自由现金流折现模型、净资产价值法、经济增加值折现模型、调整现值法、NAV净资产价值估值法、账面价值法、清算价值法、成本重置法、实物期权、LTV/CAC（客户终身价值/客户获得成本）、P/GMV、P/C(customer)、梅特卡夫估值模型、PEV等。

图 锂矿上市公司 PE 估值

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

3.2 行业发展

自1958年新疆锂盐厂的建立，标志着中国锂行业的诞生，中国的锂行业经历了几个关键的发展阶段。

2005年前：发展初期 

自1958年至90年代中期，我国逐渐形成了西北、中南、西南三大锂工业基地。2003年，青海锂业成功建成了国内首条卤水提锂生产线。在2000-2005年间，随着电池、光伏等新兴领域的锂应用不断取得进展，锂工业得到了进一步的推动。

2005-2015年：3C渗透期 

在这一时期，3C产品如智能手机和平板电脑迅速普及，钴酸锂作为其主要正极材料也得到了快速发展。2008年，国家发布了关于新能源汽车的推广政策，锂动力电池开始崭露头角。此外，天齐锂业于2012年收购了全球品位最高的锂矿泰利森的51%股权，标志着中国冶炼企业开始向上游布局。

2016-2020：引擎转换期 

随着3C电子产品需求放缓，新能源汽车成为了锂需求的新引擎。尽管政策补贴为新能源汽车提供了支持，但由于矿企和锂盐厂的产能投放，以及补贴政策的调整和汽车成本及安全问题，行业景气度开始下滑。2019年下半年，海外矿山开始进行产能调整，多家矿山宣布减少或停产。

2020至今：新能源汽车渗透期 

随着疫情好转，国内外纷纷推出了新能源汽车的利好政策，加上新能源汽车的成本和产品力的改善，锂需求进入了新的成长期。海外矿山在经过重整后，供需关系得到了改善。在双碳政策的推动下，新能源汽车和储能将为锂行业带来重要的需求增量。

3.3 驱动因子

随着全球能源转型和技术进步，锂行业正迅速崭露头角。电池作为中游锂盐的主要需求方，占据了约七成的市场份额。碳酸锂和氢氧化锂，作为电池的核心正极材料，已成为锂盐行业的重要产品。值得注意的是，我国凭借技术和成本优势，已经占据了全球锂盐产能的七成。此外，提锂成本受资源和技术的影响，其中盐湖提锂成本最低，而锂云母成本最高。

需求的转变已经引领了锂盐行业的高速成长。电池需求的增长使锂盐行业从传统领域转向成长领域。电动化的推进预示着锂盐行业将进入一个超级周期。长远看，由于供给难以追赶需求的强劲增长，锂盐将长期面临供应短缺，从而支撑价格。短期内，2022年锂盐供应短缺和需求旺盛将使价格保持高位，但2023-2025年随着产能的快速释放，价格可能会出现阶段性回落。

此外，行业的扩产热情正日益高涨。锂盐的长期供应紧张突显了锂矿资源的战略重要性。为保证供应稳定，企业正在加强全球化资源布局。上下游的垂直整合已成为趋势，而高镍三元电池的发展也进一步提升了需求。在这个高速发展的阶段，拥有资源、产能和技术优势的头部企业将更加占据主导地位。

3.4 风险分析

随着新能源技术的迅速发展，锂行业作为其核心供应链的一部分，其商业前景受到了广泛关注。然而，该行业也面临着多种风险，下面将对这些风险进行深入探讨。

首先，地缘政治及贸易政策风险是不容忽视的。以智利为例，近期的政治格局变动可能导致当地盐湖开采进程受阻。此外，中澳、中美之间的贸易摩擦也可能对国内企业的原材料供应造成扰动。

其次，生产进度不及预期也是一个重要风险。无论是天气、疫情还是技术因素，都可能导致生产进度延缓。特别是新兴的锂黏土资源开采，可能因地理和技术因素而进度缓慢。

此外，需求疲弱的风险也不容小觑。全球经济增长、新能源汽车政策和市场接受度都可能影响锂的需求。短期内，价格下跌的风险也可能对企业造成压力，特别是当价格跌至生产成本以下时。

环境保护和安全生产也是行业面临的重要风险。随着环保标准的提高，企业可能需要增加投入，同时也面临停产的风险。此外，自然灾害、设备故障等都可能威胁到安全生产。

最后，新能源技术的变革可能会对锂离子电池市场造成冲击。如果氢燃料电池或其他新技术得到快速发展，锂离子电池的市场地位可能会受到挑战。

3.5 竞争分析

锂行业的市场集中度较高，呈现出寡头竞争的特征。2020年数据显示，全球锂产品的产能和产量主要集中在ALB、SQM、赣锋、天齐和Livent五家企业。这五家企业的产能约占全球总设计产能的50%，而产量则占据了全球总供给的75%。其中，美国的ALB、智利的SQM和我国的赣锋位列全球前三大锂盐产能和产量公司。

图 2020 年全球锂盐产能占比

资料来源：资产信息网 千际投行 赣锋锂业

图 2020 年全球锂盐供给占比

资料来源：资产信息网 千际投行 RK Equity

在氢氧化锂市场，赣锋和ALB的地位更为突出，几乎占据了行业的半壁江山。赣锋、ALB和雅化集团三家企业的产能占比达到了52%，其中赣锋独占近三成。考虑到澳洲锂辉石资源的锁定以及赣锋在非洲的资源获取，市场的高集中度格局在短期内难以改变。

碳酸锂市场方面，SQM和ALB是主导生产企业。随着盐湖资源的进一步开发，市场格局有望发生变化。目前，智利的SQM和美国的ALB是盐湖资源的主要开发者。然而，阿根廷的多个盐湖项目正在勘探开发中，预计将对碳酸锂市场产生影响。尤其是资源量丰富的Cauchari-Olaroz于2022年中投产，其它多个项目也在进行深度勘探，预计未来将释放超过50万吨的产能。

3.6 重要参与企业

在2020年，全球锂产品市场的主导力量主要集中在五大企业：ALB、SQM、赣锋、天齐和Livent。这五家企业在锂行业中的地位不可动摇，它们的产能合计约占全球总设计产能的50%，而在产量方面，这五家企业更是占据了全球总供给的近75%。

ALB (Albemarle Corporation)：作为全球领先的特种化学品公司，ALB在锂资源开发和生产方面拥有深厚的经验和技术积累，为全球多个行业提供关键的锂产品。

SQM (Sociedad Química y Minera)：这家智利公司是全球最大的锂生产商之一，拥有丰富的盐湖资源，为全球电池和其他高技术应用提供高品质的锂产品。

赣锋锂业：作为中国的锂产业巨头，赣锋锂业在锂资源开发、生产和销售方面都有着显著的优势，其产品广泛应用于新能源、航空航天等领域。

天齐锂业：另一家中国的锂产业领军企业，天齐锂业在锂盐、锂电池等领域都有着深厚的研发和生产经验，为全球客户提供一流的锂产品。

Livent Corporation：这家美国公司在锂行业中也有着不可忽视的地位，凭借其技术和创新能力，为全球新能源和其他高技术领域提供关键的锂材料。

这五家企业在全球锂产品市场中的地位坚如磐石，它们的技术、资源和市场份额使其在锂行业中独占鳌头。

第四章 未来展望

随着全球新能源汽车和储能领域的快速发展，锂资源的需求持续上升。然而，2023年的锂盐供给仍然宽松。尽管澳大利亚部分矿业项目建设进程有所推迟，但澳洲锂矿和南美盐湖的产出仍在增长。此外，由于锂行业之前的大量锂盐产能积累，以及其他行业如陶瓷等的转型，使得锂盐的供给持续过剩。尽管锂盐库存有所减少，但仍然处于较高水平，且由于未来价格走势的不确定性，下游采购行为变得更加谨慎。

未来，全球锂资源供给将更加注重“绿色”要求。为了进入全球汽车巨头的供应体系，必须确保锂资源的供给是环境友好的。这意味着需要构建一个闭环的锂电循环生态系统，确保更低的环境足迹和碳排放。绿色电力将成为全球矿山和盐湖项目的标准配置。

中国在锂资源方面拥有巨大的潜力。尽管中国拥有丰富的锂资源，但缺乏高品质、大规模、易于开采的世界级盐湖和固体锂矿资源。但随着提锂技术的进步和价格的上涨，预计中国本土的锂资源开发将有很大的发展空间。

对于产业的发展，建议在追求经济效益的同时，兼顾安全与发展。考虑到当前的地缘政治形势，未来的战略应该高度重视新兴领域上游关键矿产的供给逻辑。这需要构建一个在中国国内和海外都有循环的、具有韧性的锂资源供应体系。同时，加快国内锂资源的开发，并在“一带一路”沿线加强海外开发。此外，还需要确保中国锂资源企业在全球布局资产的股权、货权和汇率安全。技术的变革也是关键，特别是在2023年，应注重投资与融资的匹配，以及现金流管理。

Cover Photo by Sergey Lapunin on Unsplash

       原文标题 : 2023年锂行业研究报告