三

客户结构看增长潜力

动力电池当前还处于市场格局不稳定、下游主机厂各怀小心思的阶段，其市占率的变化与下游客户结构有较大关系，客户结构及其汽车销量在一定程度上是公司业绩增长的前瞻指标。

下面两张图分别是券商根据高工锂电整理的数据，我们来看看各电池厂的客户特点和边际变化：

宁德时代始终是唯一进入全部列举车企的电池供应商，并且是大部分主机厂的一供，无疑是业绩最稳的一个。2021年宁德时代并非一供的主机厂主要有4家，分别是广汽乘用车（一供中航锂电）、上通五菱（一供国轩高科）、奇瑞（一供多氟多）、南京金龙（一供亿纬锂能）。另外，宁德时代在长城汽车（蜂巢能源起势）、长安汽车（扶持中航锂电）、中国一汽（比亚迪新进）、威马（瑞浦能源二供）、零跑（国轩高科二供）等客户中的一供位置并不太稳。剩下以特斯拉、蔚小理、上汽乘用车、吉利、南北大众、华晨宝马、上汽通用等为代表，宁德时代的供应份额远超同行；

宁德时代的客户边际变化，除了传闻，实际数据表现并没有表现出乏力。好的一面是宁德时代以磷酸铁锂击败LG化学，成为特斯拉中国工厂的一供，是其2021年全球市占率进一步提升的重要原因，同时在长安汽车体系内击败中航锂电，所以也并不只有中航锂电抢宁德时代生意的。

LG化学客户全球化，国内客户以特斯拉为主，但2021年失去了特斯拉一供的位置，在中国市场很难和国内的电池厂竞争；上汽通用也很青睐LG化学的电池，但目前上汽通用的新能源车卖的并不好。

比亚迪受限产能，仍旧以自供为主，外供进展有限，2021年自产外供的动力电池装机量仅占比5％，外供体系打开的客户目前集中在一汽和长安。

中创新航（原中航锂电）：广汽乘用车的绝对一供、长安的大二供，另外也进入了上通五菱、零跑、小鹏、吉利等供应链，其中进入小鹏供应链是市场比较看重，而上通五菱、零跑、吉利大多还是低端车型、配套低能量密度电池的车型。另外中创新航赴港上市进程加快，据传即将向港交所提交IPO申请，当前的大热门。

国轩高科以磷酸铁锂电池为主，客户结构偏低端。客户方面主要以上通五菱（一供）、零跑（二供）为主，其中国民神车宏光mini ev的主要电池供应商就是国轩高科。新势力客户中最近势头很足的零跑也是公司的主要客户。不过在成本上涨、补贴退坡的背景下，定价便宜的车型销量将遇到更大的挑战。

亿纬锂能：典型客户是小鹏（二供），客户结构偏商用车。客户拓展方面，以捷豹路虎、宝马的48V供应商为主，但也错失了最近势头正劲的哪吒的订单。

孚能科技：乘用车客户为主，主要客户为广汽、北汽、一汽，2021年的重要边际变化是进入了北京奔驰的供应链，背后是2020年戴姆勒入股孚能科技并参与孚能科技科创板IPO，虽然供应占比较低，但也是宁德时代、SKI之外，唯一进入北京奔驰供应链的小供应商，是对孚能科技核心竞争力的很好的背书。不过后续的产品力依然有待跟进，如果后期产品力不过关，奔驰还有宁德时代和SKI。

蜂巢能源：背靠传统车企，拓展新势力客户。2021年公司在长城汽车中的供应占比提升，同时拓展了哪吒、零跑两个新势力客户。目前蜂巢能源已经启动上市辅导，计划于2022年科创板上市。

欣旺达：欣旺达目前的动力电池出货量很少，主要客户是吉利汽车，双方成立合资公司深度合作，同时欣旺达进入了吉利高端品牌极氪的供应体系。另外在公司近期增资扩产事件中，蔚小理纷纷出手，为公司下一步进入新势力供应商做好了铺垫。

鹏辉能源：主要客户是上通五菱，但并不是上通五菱的主要供应商，因此在客户方面没有优势；

综上，就两个龙头公司的竞争来看，宁德时代国内客户已经开发完毕，核心看出海，尤其是欧洲客户的拓展情况，LG化学国内不吃香，看美国市场的开发情况；

自成第二梯队的比亚迪，自有品牌的持续热销是其电池出货的最好保底，也比较稳；

就三四线电池厂来看，竞争是比较激烈的。中创新航是当前的大热门，孚能科技背靠奔驰，蜂巢依靠长城汽车的扶持起量，欣旺达在与吉利的深度合作中越来越好，国轩高科虽然背靠大众，但低端车型在补贴退坡、成本上涨背景下面临的出货压力较大，另外亿纬锂能、鹏辉能源客户结构反应出来的增长潜力相对不足。

客户结构反应到估值上，宁德时代、LG化学、孚能科技、欣旺达理应享受更高的估值，而国轩高科、亿纬锂能、鹏辉能源的动力电池业务估值理论上应该更低。